注：本欄目按從舊到新的時間順序髮佈公司曆史研報，供讀者回溯參考。本文觀點及數據基於原始研究時間，部分信息可能已髮生變化。

宏觀概覽

重要事件

中美貿易關繫改善，倫敦會談後雙方最新官方報道表述爲取得實質性進展，關稅影響有所緩和，市場給予了較爲正麵的響應。

中東地緣風險驟昇，6月13日伊朗與以色列爆髮罕見直接衝突，對抗強度與昇級速度超預期，推高全球風險溢價。

全球主要經濟體數據及央行政策

美國：2025年Q1 GDP環比下滑 -0.3%，反彈乏力；本週美聯儲利率決議成焦點。

歐元區：5月通脹率降至1.9%，首次跌破2%，官方表態貨幣政策已趨中性，未來仍將數據決定路徑。

英國：英央行暫未降息，維持政策利率4%，但預計8月或有降息動作。

日本：整體狀況爲低增長，央行仍維持寬鬆政策。

投資要點與大類資産策略

1.利率債市場分析——利率下行，資金主導

當前表現：收益率全線震盪下行，10年期國債最低觸及 1.6350%，逐步逼近去年年底創下1.6%附近的曆史低位。

核心邏輯：目前來看，在外部擾動有限的情況下，商業銀行資産負債端的流動性變化已成債市-大“主線”，收益率曲線延續平坦化趨勢。從市場驅動因素來看，隨着關稅交易逐步被市場消化，資金麵重新成爲影響債市的核心變量，債市槓桿率已超2024年水平，6月多隻債基髮佈限購公告抑製過熱。

前瞻：下週逆回購到期壓力不大，關注稅期擾動和多個宏觀數據公佈。現階段收益率向下突破創新低的動力還不算十分充足，做多動能或需等待政策利率再度調降。

2.信用債市場分析

境內市場：一級髮行利率普降 10-20bp；新髮信用債票麵利率低於估值或在估值附近。 二級市場：高等級信用債活躍度降低，交易盤更謹慎；城投債（尤其中低評級以下）強勢延續，部分弱資質地區城投債出現 10-40bp 估值減點成交，機構對票息資産的稀缺性定價很強。

中資境外債：一二級市場整體收益率持續下行 一級新髮帶擔保標的定價在7.5%，鮮有新髮； 二級收益率中樞下行至 9%（整體收益下行50-100bp），成交尚可，優質點心債需求旺盛。

3.A股與港股市場分析

-A股市場：整體呈現活躍態勢，日均成交額站穩萬億關口，資金麵有所修複。小盤股領漲但估值性價比下降；

期權市場：1000指數PCR（認沽期權成交量與認購期權成交量之比）昇至高位，表明市場風險偏好繼續抬昇的難度增大；

融資餘額：本週持續走平，資金仍聚焦小微盤股，做産業邏輯的資金未大規模進場。

政策影響：隨着7月量化新規實施時點臨近，ST闆塊已呈現提前回調態勢；本週北証50指數同步出現走勢分化，或預示市場對此已有預期。

-港股市場：港股受海外降息預期混亂的影響更大，在AH溢價創5年新低後也引髮資金均值回歸的顧慮；

恆科：亦未能順利突破前高，回調幅度略大於A股；

新消費和創新藥闆塊：均出現調整，但港股創新藥調整承接力度依然強勁，可關注其支撐是否有效。地緣衝突影響下，可關注港股的國防軍工闆塊或避險的高股息銀行、資源類央企闆塊。

4.可轉債市場分析——估值低位+流動性回暖

價格方麵：本週轉債的轉股溢價率處於過去四年低位附近；

流動性方麵：日均成交額介於695-742億元，高於前週 554-695億元，連續兩週擴張，拋離萬億元的心理線，支撐A股反彈。

5.商品市場分析

國內方麵：5月CPI同比維持-0.1%的低迷水平，PPI同比跌至-3.3%；進出口數據弱於預期，出口小幅放緩；5月實體信貸同比少增，社融主要靠企業及政府債券支撐。宏觀數據顯示國內仍處於弱複蘇區間，對商品有所利空。

國際方麵：中美貿易戰初步緩解，符合市場預期。以伊衝突再起，霍爾木茲海峽存在封閉風險，黃金日線突破前高，原油大幅反彈；美國CPI不及預期，爲降息留出空間，對商品有所利好。

6.美債及匯率市場分析

美債陷通脹擾動睏局，FOMC前夕中期券承壓顯著

• 本週美國CPI及PPI數據低於預期，預示通脹壓力階段性緩和；然而地緣衝突引髮的油價顯著上漲，正強化通脹反彈壓力，導緻全球債券市場的緩和態勢難以持續。雖然增長與通脹的基本麵權衡有所改善，且期限風險偏好趨於穩定，但美債收益率大幅下跌的宏觀阻力依然存在。
• 六月聯邦公開市場委員會（FOMC）決議前夕，美國市場的任何持續看跌壓力更可能來自中期債券，而非長期債券。
• 歐日政策各異：歐洲利率市場除通脹交易昇溫外無重要宏觀動態；日本方麵，央行重估國債購買計劃並與主要交易商磋商，供應因素成焦點，5至10年期限段的收益率曲線最易受潛在調整衝擊。

人民幣昇值動能持續，內需疲軟成核心隱憂

• 中美貿易緩和趨勢可能持續（倫敦會議釋放積極信號），這推動人民幣對美元昇至4月初以來最高。我們預期：人民幣相對美元應會繼續昇值——此判斷基於中國出口部門的競爭力，以及從實際貿易加權角度來看，人民幣（尤其是對美元）存在低估，這些因素都支持人民幣走強以實現更均衡的貿易狀況。
• 當前主要風險集中於國內需求端，而非外部環境。具體表現爲：國內信貸擴張持續疲軟，且內需支撐過度依賴貨幣寬鬆而非積極財政政策，這將削弱對貨幣的支撐。不過該風險尚未實質性髮酵，仍需持續監測。考慮到逆週期因子保持中性，鑒於逆週期因子維持中性，且存在穩步推昇匯率定盤價的意願，可持續關注人民幣昇值潛力及對區域的影響。

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